导视:有媒体称,公募REITs首批试点有望近期推出,第一批试点城市包括北上广深以及雄安和海南等。公募REITs能够让个人投资者以小额资金投资大额不动产,今年发展前景如何?REITs又如何重塑中国房地产市场?第一财经《首席评论》邀请中国资产证券化分析网创始人林华、戴德梁行高级董事胡峰一起来讨论这一话题。

姚长盛:在房地产里边有这么一句话,全世界通用,做商业的是师傅,做住宅的是徒弟,会运营的是师傅,会卖的是徒弟。但这句话在中国房地产界常年行不通,因为徒弟比师傅赚的钱要多得多,而且徒弟会比师傅要有更多的风光,所谓快钱打跑了慢钱,这是我们经常能够见到的一个情形。但规律毕竟是规律,常识还是常识,终有一天还会回到这句话。今天我们谈的话题就是跟我们的师傅有关——REITs。

新闻背景:有媒体称,上交所正鼓励机构上报项目,计划推第一批公募REITs试点。公募REITs的全称是公开发行的不动产投资基金,是指将包括商场、写字楼、仓库、长租公寓、养老公寓等在内的不动产资产转化为流动性较强的、公开上市交易的标准化金融产品,个人投资者可以用小额的资金投资到大额的不动产当中,并获得不动产持续、稳定运营带来的分红收益。REITs自20世纪60年代最先在美国推出,至今已在40个左右的国家或地区面世。分析认为,伴随我国房地产业正逐步进入“存量时代”,REITs可有效盘活存量地产,促进房地产业从“重资产”向“轻资产”运营转型。不过,尽管我国理论界和实务界从2007年就开始对REITs进行深入研究,但目前尚没有真正的REITs。在基金业协会备案的有38只类REITs产品,公募REITs则迟迟没有推出。上交所和深交所分别在1月表示,要“推动公募REITs试点,加快发展住房租赁REITs”以及“加大力度推进公募REITs规则出台及业务试点”。

姚长盛:其实我们听REITs已经听了很长时间了,我们老在说一句戏谑的话,就是REITs元年至少已经说了得有三次到四次,但现在迟迟推不出来,能不能跟大家简单白话地说一下REITs到底是什么?

◎什么是REITs?

林华:REITs是地产金融最后一颗明珠

林华:从某种意义上来讲,REITs属于证券化的范畴,都是属于资产负债表左边的资产出表进行融资的过程。从图中可以看到,地产金融特别是商业地产金融是一个不断再融资的过程。项目建设阶段通过股权投资和项目建设贷款来获取项目建设资金。项目建设完成后,开始第一次再融资,如果是居民住宅,居民通过首付款和银行按揭贷款的方式为完工项目进行首次再融资;商业物业则是持有人通过股权投资和商业地产贷款为完工项目进行首次融资。之后,银行通过资产证券化的方式,把个人住房贷款打包发行MBS(住宅抵押贷款证券化),把商业地产贷款打包发行CMBS(商业房地产抵押贷款证券化),实现现金的回流。从目前来看,上图右下角的股权部分,一直无法实现有效的证券化,商业地产股权部分的证券化可以通过REITs实现。REITs是整个商业地产再证券化或金融化的最后一颗明珠。

胡峰:REITs就像对一栋写字楼进行IPO,份额可流转、可交易、可分红

胡峰:REITs可以理解为比如一栋写字楼的IPO,企业的IPO大家都比较了解了,一栋楼的IPO就相当于把这个楼给份额化,买这个份额可以享受到份额的收益,这个份额可以流转、可以转让,这样资产就流动起来了。

◎千呼万唤始出来?

姚长盛:REITs一定是当做一颗明珠,明珠就相当于它是一个美女,但是我们听说这个美女她老在楼上,迟迟走不下来。但无论从国际来看,还是从现在中国的存量市场来看,可能到了这么一个时候了。今天这个背景大家重新把REITs当作一颗明珠来看,它现在的背景是什么?为什么这么重要?

林华:目前我国REITs的发展与PPP(政府和社会资本合作模式)资产证券化的发展有着密不可分的联系。未来随着大量使用者付费项目的成熟,PPP项目通过REITs实现再融资令人期待。REITs需要满足一定条件和特定税务安排。

◎REITs如何重塑商业地产?

姚长盛:刚才您提到一个核心词是税收安排,但是这可能对普通人来说现在还不清晰。我建议可以把REITs就按照刚才林先生说的方向给它固定一下,第一它基本上都指向的是商业地产,第二都是现在持有类的,对中国来说就是怎样盘活存量。有一个核心问题是投资回报率。在中国房地产市场和投资市场上,大家基本上看涨幅,所以说住宅永远会比商业地产卖得还要贵,卖得还要快,溢价还更高。商业地产往往会面临一个很尴尬的情形,但REITs偏偏是在现在这个阶段去弥补过去的不足。所以胡先生看我们今天的市场结构和体量,能够对REITs做一个什么样的期待?

胡峰:当下商业地产投资缺少退出环节,个人可以通过REITs分享甲级写字楼租金收益,且REITs投收益性物业,不涉及住宅,不影响住宅价格

胡峰:商业地产的产业链“投融管退”没有闭合。之前增量市场快速建设时期,退出方式基本上是散售,但散售会影响整体运营管理。大宗交易目前大中华区大概在2300亿元,400亿元在北京,1200亿元在上海,全国其他城市一共六七百亿元规模,所以规模不大。产业链没有闭合,首先是投资人的来源问题。比如北京现在的甲级写字楼存量1000万平方米,租金水平能达到每月每平米400元,金融街能达到600元,相当于20块钱一天,这么好的收益,但个人投资人没办法直接投资几十亿的不动产,而REITs可以提供一个投资渠道。对于开发企业,需要解决退出问题,通过REITs退出有助于产业链闭环形成。此外,大家可能会把REITs跟住宅挂上钩,担心影响住宅价格变动,实际上REITs都是投收益性物业,跟住宅没有特别的关系。

林华:REITs帮助解决长债短融难题

林华:商业地产的发展核心是不断再融资的过程,唯独剩下其股权部分没有办法实现再融资。要想把资产滚动起来,一定要通过REITs盘活。目前,中国很多房地产开发商的资金有限,商业物业一旦建设完成,市场可贷资金的期限基本上只有3到5年,在不断再融资的过程中,一定要通过公开市场交易把资金久期拉长。所以REITs是商业物业股权部分的证券化,是整个的地产金融再融资形成闭环的最后一个环节。

◎如何提高商业地产投资收益率?

姚长盛:我国地产进入到一个新周期和新阶段,过去房地产开发非常简单,找到钱找来地盖完房子卖掉,然后再去拿下一块地找下一拨人,现在是说需要让你长期持有,而且不光要持有,还得有运营能力,有资管能力,得不断提升。需要回答的问题比如,我们现在录节目这个地方,算是北京的核心区了,但租金回报率,住宅大概不到1%,商业地产的回报率可能百分之三点几,如果这个再去发REITs也好,发其他资产证券化产品也好,市场如何来认可?怎么能提高收益率?

胡峰:房地产发展分为几个阶段,第一个阶段快速建设时期,大家如果能挣快钱,肯定去挣快钱,不愿意去运营管理。第二个阶段运营管理阶段,租金收益率达不到投资人要求的情况下,怎样提升运营管理能力,确实非常重要。

姚长盛:能不能举一个例子,因为我们现在说在全世界很多城市去寻找一些投资回报能超过5%的不动产不是一件太难的事,甚至包括住宅。我们现在看到的在国内寻找优质资产困难的现象为什么会出现?

胡峰:海外REITs租金收益可见,90%以上收益分红

胡峰:这和个人投资人的要求有一些关系。海外一些投资,虽然只有百分之四五或者五六的水平,但资金成本比较低,所以大家愿意去买这种产品,这是投资收益。第二要看物业的增值部分。REITs90%以上的收益要分给个人投资人。如果这样一个非常透明的产品,租金水平能看得见,成本能看得见,利润也能看得见,90%的收益分给个人投资人,这种产品相信在市场上会受到一些投资人关注。

姚长盛:我们也发过类REITs、CMBS、ABS等等资产证券化产品,这些现在有合适的收益率吗?

林华:长租公寓是国内REITs优质投资标的

林华:国内的物业价格涨得比较高,租金收益率上不去是个很现实的问题。目前真正能够满足国内发行REITs条件并且满足投资者需求的物业其实并不多见。在这个情况下,市场上力推的长租公寓是个很好的方向,长租公寓如果不考虑土地增值空间,只看租金大体上是可以满足发行条件的。举个例子,比如PPP资产证券化,修路造桥的项目做证券化可以实现百分之五六的收益,因为没有土地升值空间问题,全是现金流,长租公寓也是同样的道理,把租金这部分拿出来既能满足投资者需要,又能实现长租公寓的普惠效果。

◎REITs收益率多少能吸引个人投资者?

姚长盛:从投资角度,如果REITs能够对个人投资者开放,可以作为投资标的,需要达到什么样的收益率水平,投资者会感兴趣?

胡峰:在新加坡,现在REITs的派息率大约在6.6%,中国香港大约5.8%,日本大约4.3%,但是这些数据并不是日本最低,抛开十年期国债成本的话,基本上都在4%左右的水平。所以4%的收益率在中国加上十年期国债收益率成本的话,可能就得要到7%左右,投资人会愿意去买。

姚长盛:那对资产的要求就太高了。

胡峰:如果是在4%-5%的水平,实际上应该有很多物业能达到这一水平。其REITs产品如果在资本市场交易,投资人还是比较感兴趣的,因为这些都是很实在的楼,而且比如说北京很核心地段优质物业资产的REITs产品收益透明而且90%以上每年分红。这是收益部分。此外之后的物业增值也是比较好的方面。我也非常期待中国公募REITs推出,虽然收益率水平不是太高,相信也会有很多的个人投资人会去关注。

新闻背景:目前全球公开REITs市场的总市值已超过2万亿美元,其中美国就占到一半,为1.15万亿美元市值。REITs已超越商业银行成为美国投资性物业最主要的资金来源。

姚长盛:全球公开REITs市场,美国大概1万亿美元的规模,全球大概2万亿美元的规模。中国现在商业地产应该全世界排名不是第一也得第二,这么大的规模没准能变成第一。那边荒地多,我们又喜欢盖房子。有了这些,其实市场里面是不缺供给的,现在唯独是说需求会怎么样?如果今年还能再呼唤一次说是REITs元年,真REITs推出来了对市场会产生什么样影响?

◎REITs前景如何?

林华:REITs适合险资、养老金等长期资金配置

林华:从投资端来看,如果REITs能够推出,且收益率能满足要求,对我国的保险资金来说是一个非常好的配置方向,因为险资的投资期限一般较长。同样,对于养老金,社保基金而言,REITs都是可以去投资的方向,未来还是有很大需求的。

胡峰:REITs利于商业地产长期运营管理水平提高

胡峰:对于房地产市场来说,“投融管退”的商业地产闭环能够完成,有很好的退出渠道,就会想如何很好地把运营管理做起来。现在的房地产市场从增量市场到存量市场,也必须做好存量市场精细化的运营管理。

◎个人买公募REITs还有多远?

姚长盛:中国REITs如果要推出来,现在需要解决哪几个问题?

林华:我们国家目前推的长租公寓,其土地价格是很低的,包括一些工业用房改成长租公寓的,地价控制住之后就只剩现金流。如果只剩现金流,最难的税收问题就很好地解决了。此外,REITs一定要可以在公开市场进行交易,最可能的方式就是公募基金ETF。

姚长盛:您的判断,公募REITs还有多久推出?

林华:公募REITs推出条件已具备

林华:其实国内只要把最顶层的SPV不用私募基金来做,用公募基金的方式来做即可,但是推出还需要等待适当的时机。

姚长盛:明白了,我们很难判断时间,但是你的意思是说,其实条件都已经具备了,标的也都清楚。

林华:我是这么认为的。

姚长盛:我想可能很难通过短短一期节目就能够把REITs说清楚,因为它里面包含的话题和层次实在是太多了,但是我们能够断定的一件事情是,当REITs出现的时候,它一定会对中国的商业地产或者整个的地产运营环境带来巨大的变化。比如说第一,关于融资渠道又多了一项。第二,关于整个地产业的结构会有更多的平衡。第三,对于运营的人来说他会有信心,就像刚才胡峰提到,他会更有信心和更有耐心,慢慢把这个东西做得越来越好,因为要去提高收益率。而长期看,还是那句话,师傅还是要是师傅。我们说,等美女的过程是很愉快的,千呼万唤始出来。已经等了REITs这么长的时间,等楼梯真正开始响,当她露面的那一刻,我们希望一定要惊艳一点,不要让大家失望。感谢大家收看今天的《首席评论》,下期再见。

第一财经《首席评论》出品

编导/主编 芮晓煜

制片人 尹淑荣