GDP:边际有改善
2021年四季度GDP同比增长4.0%,相比于三季度回落0.9个百分点,两年平均增长5.2%,相比三季度的4.9%有所提升。从环比增速来看,三季度GDP季调环比增速为1.6%,相比三季度的0.7%(季调结果明显上修)来说,已经开始自底部爬坡回升,我们判断,经济的底部或就是去年第三季度。
分行业来看,疫情缓解提升了去年四季度第三产业的增速。2021年四季度第一产业两年平均增速为5.2%,相比三季度略有下降,但由于一产占比较低,对整体趋势影响不大;第二产业两年平均增速从三季度的4.8%降至4.6%,虽然供给端的限制政策有所打开,但需求端主要还是受到房地产投资下滑的影响,拖累了工业生产;第三产业两年平均增速从4.8%回升至5.6%,幅度非常明显,很大程度上应该是因为疫情对三产的冲击在四季度有所弱化。
生产:供给端压制缓解
生产逐渐恢复。12月全国规模以上工业增加值同比实际增长4.3%,较11月继续回升0.5个百分点,两年平均增长5.8%,自9月以来连续第三个月回升。12月工业增加值季调环比0.42%,也较11月有所提高。
供给端政策逐渐打开,是生产修复的主要原因。我们将最先公布工业增加值的17个行业,按是否受到限产政策影响分为限产组和对照组,发现两组在生产增速上的差异在12月开始回落,限产组平均生产增速自9月来首度回正。从具体行业来看,煤炭、钢铁、水泥、玻璃等高能耗行业的产量增速明显回升。
中央经济工作会议后,中央财经委员会办公室分管日常工作的副主任韩文秀解读:“实现碳达峰碳中和是一项复杂工程和长期任务,目标上要坚定不移,策略上要稳中求进”。在稳中求进的总基调下,前期部分“碳冲锋”、“运动式减碳”的政策将得以修正。预计下一阶段,限产政策对供给端的压制将逐步消退,有助于支撑工业生产。
出口对生产的支撑有所减弱。2021年前期,出口较强的行业往往生产增速较快。但12月主要依赖出口的电气机械、电子设备、运输设备等行业的生产增速均出现一定程度下降。我们将最先公布工业增加值的17个行业按出口依赖度区分出口组和国内组,发现两者之间的增速差值正在逐步缩小。
尽管和三季度相比,整体四季度疫情对经济的影响有所减弱,但边际上看,12月疫情还是导致服务业有所降温。2021年12月服务业生产指数同比增长3.0%,较11月的3.1%继续下降0.1个百分点,连续第三个月回落,两年平均增速为5.3%。进入冬季以来,时有点状疫情发生,本土新增病例自12月来有所上升,带来国内防控措施的不断加强。从百城平均拥堵延时指数来看,国内人员流动自12月以来不断减缓,防控或已超过2021年7月,这对服务消费有较大冲击。
消费:网上消费明显下滑
商品消费疲弱,实际增速见负。2021年12月社消零售总额同比增长1.7%,较11月出现2.2个百分点的下降,两年平均增速为3.1%,也显著低于上月。其中,如果剔除掉价格因素,社消零售实际当月同比增长-0.5%,自2020年8月以来再度出现负增长。从环比来看,2021年12月社消零售季调环比为-0.2%,为自2011年以来历年12月的首次负值,也是自2021年7月以来的首次负值。
除了疫情对消费有一定影响,还有一些因素造成消费走弱。例如,最值得注意的是,线上消费下滑明显,是12月商品消费整体走弱的重要原因。我们比较了线上和线下消费发现,2021年12月,我国线上消费当月同比增速为-0.8%,较11月的6.3%出现大幅度下滑,而且这是自2015年公布网上商品和服务零售额以来,除2020年2月的首个负值。作为对比,线下消费2021年12月的同比增速为2.8%,较11月的2.5%略有上升。同样的情况在出现在餐饮收入和商品零售的对比中,我们发现与实际接触更密切的餐饮收入,其增速反而略有回升,而商品零售的增速则出现较大下滑。此外,地产相关消费也是主要拖累项。我们将主要消费品分类后发现,12月份与地产相关的建材、家电、家具类产品零售额的两年同比增速为-4.7%,较11月继续下探,是所有商品消费中的主要拖累项。这主要是因为房地产销售前期大幅走弱,地产相关度高的消费品下行。收入增速放缓,也影响消费支出。2021年四季度,全国居民可支配收入的当季同比增速为5.4%,较三季度下降0.8个百分点,且显著低于疫情前8-9%的水平,虽然居民消费率较往年没有太大差异,为77.0%,但收入增速的放缓使得消费支出也出现较大幅度的下降。
投资:基建发力
投资当月增速回升。2021年12月固定资产投资累计同比增速为4.9%,较11月下降0.3个百分点。但从当月来看,同比增速为2.1%,自今年9月来首度回正,相比于11月的-2.5%大幅上升4.6个百分点。从季调环比看,12月固定资产投资季调环比0.2%,略低于11月水平。
分类别来看,广义基建是投资的主要发力点。基建投资和制造业投资均对本月投资形成支撑,其中基建投资自2021年5月以来首度出现正向贡献,而制造业投资对当月同比的贡献也进一步提升,地产投资则仍是投资的主要拖累。
基建投资出现较高增长。2021年12月广义基建投资当月增速为3.8%,自11月的-7.3%大幅攀升11.1个百分点。这主要是由于年底项目审批、投资提速,以尽快形成实物工作量。从发改委审批数据来看,11月审批核准固定资产投资项目14个,总投资额达2615亿元,占前11个月总额的36.7%。
其中,电力热力投资贡献最大,主要原因是政策利好。如果考虑不含电力的基建投资,12月的当月增速为-0.6%,较11月提升3个百分点,可以看出,电力相关投资是基建投资的主要支撑,电力热力行业投资当月增速为8.1%。韩文秀对中央经济工作会议的解读中指出“在减污、降碳、新能源、新技术、新产业集群等领域加大投入”这一基建投资的具体方向,可以看出,新能源电力或将是本轮基建的重要聚焦方向,其符合国家减碳、能源转型的要求,在短期是基建投资的重要抓手和发力点,在储能、特高压、风电光伏等绿电基础设施领域的投资等或将继续增加。
预计下阶段基建投资将继续上行。中央经济工作会议释放“适度超前开展基础设施投资”信号以来,基建领域不断发力。稳增长最直接还是要依赖投资的回升,尤其是基建投资,今年的基建投资节奏会大幅前移。近期财政部已向各地提前下达了2022年新增专项债务限额1.46万亿元,规模超过2019年和2020年,在政策的大力支持下,我们预计上半年基建投资增速有突破10%的可能。
地产基本面或继续底部震荡,地产投资短期难见起色。2021年12月房地产投资同比增速为-13.1%,较11月再度出现大幅下滑,且这一数据为自2020年2月疫情发生以来的最低值,两年平均增速为-2.6%,为疫情以来的首个负值。
从基本面数据看,2021年12月,商品房销售面积和销售额同比增速分别为-15.6%和-17.8%,均较11月略有下降,但高于10月的最低值。2021年12月购置土地面积和新开工面积增速分别为-33.2%和-31.1%,其中购地面积同比增速创下2019年7月以来新低,从这两个领先数据来看,地产投资短期难见起色。
值得注意的是,地产基本面还存在结构分化的问题,在政策宽松的背景下,大中型核心城市房地产市场销售有望改善,但中小城市的地产或难以回暖。当前,地产政策已开始纠偏,以“满足购房者的合理住房需求”,例如,鼓励金融机构稳妥有序开展并购贷款业务、加大债券融资支持力度,成都优化预售监管资金的支取条件。在此背景下,一线城市的地产市场边际回暖,二线城市房价虽然环比仍为负增长,但也出现边际改善。但是,三线城市房价指数环比仍在下行区间,主要还是由于需求不足。我们预计,今年上半年地产市场的分化将加剧。
政策:全面稳增长
我们判断今年经济增长的目标,大概率在5.5-6.0%附近。为了完成稳增长的任务,宏观和结构政策都已全面转向积极稳增长,而且提出“慎重出台有收缩效应的政策”。货币政策已经开始发力宽信用,现在还通过降息配合;财政政策节奏明显前移,上半年主要通过专项债支持基建,房地产相关政策也在积极调整。由此,我们预计经济基本面的底部可能已经过去,就在去年三季度,往前看,不必太过悲观。
(作者系海通证券宏观分析师)