（节目录制于2023年10月23日）

大家好，欢迎收听《小马哥财道》市场观点，我是马永谙。

从上周四开始，A股进入了自由落体模式。截止到本周一，A股连续三个交易日低开低走。投资者开始用脚投票，纷纷出逃。每到这个时候，我们不禁会想起巴菲特的老师，格雷厄姆的那句名言，“股市短期是投票机，长期却是称重器。”

短期看，市场迎来了恐慌，导致了流动性危机，市场在连续快速下跌。投资者对A股、甚至中国经济的基本面投出了不信任票。

这次投票的发起者，主要是海外的长线投资机构。他们认为，中国的房地产市场短期难以见底，地方政府债务也难以得到有效化解，这导致他们看淡中国未来几年的经济增长和投资机会，于是选择了系统性的撤离。

再加上目前美债收益率已经突破了5%，面对5%的无风险收益，投资者门承担风险的意愿也明显下降。这一点不仅反应在A股的下跌上，也反应在包括美股在内，全球股市近期的下跌上。

海外机构撤出的原因，固然有它合理的地方，从8月份开始，外资的加速撤离，显然增加了A股下跌的压力。但是，国内的投资者也不必对他们马首是瞻。

虽然过去几年，很多投资者者甚至是专业机构，把北向资金看作是聪明钱，跟着北向资金做投资。但是，已经有很多研究和实际的业绩表明，外资机构并没有那么聪明，或者说，他们在美股和海外市场的成功经验，在A股表现出明显的水土不服，并没有从A股市场上赚取明显的超额收益。

需要指出的是，最近这一轮A股下跌，并不是因为A股不值得投资。原因恰恰相反，我们认为，投资者在悲观情绪的主导下，忽略了A股很多的底部特征，这些底部特征是长期有效的，所以这一轮下跌的非理性成分居多。

而历史经验表明，被非理性下跌砸出来的坑，往往就是中长期投资的黄金坑。

那么接下来，就让我们回到长期趋势上，看看股市为什么在长期是称重器。

虽然不少投资者认为A股波动太大，投机氛围浓厚，并不能有效反应中国经济的真实情况。但是，如果大家把A股市场的长期走势和经济增长的长期走势放在一起观察，就不难返现，A股长周期的底部趋势和名义GDP的长期趋势高度温和。

以万得全A指数为例，这个指数衡量了A股全部上市公司按照市值加权的走势，从有上世纪九十年代A股开张以来，它总共经历了6次大的历史底部，分别是1996年、2005年、2008年、2012-14年、2018年和2022年到现在。

在这几次大的历史底部时期，万得全A指数都接近或者击穿了用名义GDP的构筑的底部。这种时候往往就意味着，市场的情绪悲观到了极致。在这种时候，很多投资者倾向于认为经济基本面出现了严重的问题，中国的经济将要崩溃，所以股市的价格就反应了这种极度悲观的预期，市场相对于经济基本面不仅没有溢价，反而出现了折价。

也就是说，只要中国经济不崩溃，A股的这种极端定价就一定会被修复，并且开启一轮牛市。当然，站在当下，我们的这种乐观论调，难免会被投资者嗤之以鼻，不过类似的情况，在2022年、2020年初、2018年底、2016年初，甚至更早的2008年底和2005年都出现过。只能说，太阳底下没有新鲜事。

除了经济增长的趋势外，我们其实还能看到不少积极的因素，来否定中国经济崩溃论，进而支持对A股极端行情的纠偏。

比如说，海外机构最关心的中国房地产和地方政府债务问题，我们能看到的是，政策在不断出台，不断优化。在化解债务问题上，国内外的成功经验被延续下来。从目前官方的态度和政策力度来看，债务问题最终大概率能够软着陆，虽然这会在一定程度上拖累中国经济未来几年的经济增速。

除此之外，我们能看到，CPI和PPI都从7月份的底部连续反弹，中国并没有进入通缩螺旋。消费数据也连续几个月好于预期，表明我国的消费仍有一定的韧性。种种迹象，不一而足。

说到这里，我们可以给大家算一笔账，看看未来5年A股投资的性价比如何。

我们接按照比较保守的情况来看，未来5年，经济增长的中枢从5%下降到4.5%，CPI的中枢从2%下降到1%，那么，名义GDP大概会有5.5%的增速，A股的年化回报率应该与这个底部相当或略高。

这意味着，从现在这个位置买入A股的指数并持有5年，即使再坐一轮过山车，在下一个周期的底部，也会有30%的总收益，或者5.5%的年化收益。

这就是A股长期看，依然是称重器的底层逻辑。

从现在开始，投资者可以考虑逆着市场走势和情绪进行定投，在底部区域积累筹码，等待下一轮上行周期的到来。

以上就是我们对宏观经济和市场环境的点评，接下来更新一下对宏观经济的预测。

四季度魔方高频GDP预测为5.29，高于一直预测的5.26；10月魔方高频CPI为0.22，低于市场一直预测的0.35；9月期货市场隐含PPI为-1.14，高于市场一直预测的-2.42。

三季度美联储高频GDP预测为同比1.35，低于潜在增速的1.77；10月核心CPI预测值为4.16，与上周持平。

结合当前的宏观经济环境，我们对大类资产配置的观点如下。

A股：标配，均衡持仓。经济慢复苏的趋势决定资产价格终将修复，但受制于流动性，难以短期快速反弹。

美股：标配。高利率环境抑制美股上行空间，但上市公司业绩尚好，可以部分对冲高利率影响。

港股：标配。中国经济恢复使得港股有超跌反弹机会，但是全球高利率环境仍然抑制流动性。

中债：标配。中国经济持续恢复叠加全球高利率环境，制约央行在短期继续宽松的意愿，短期内债市缺乏上涨动力。但长期看中国经济仍需要更低的利率来支持，因此长期仍看多债券。

黄金：标配。受突发地缘事件影响，黄金价格迅速反弹，但是地缘因素对黄金价格影响偏短期，黄金的长期趋势仍需要结合美国的经济基本面和美国实际利率来判断。

对大类资产都是标配，说明目前的宏观环境没有对哪一类资产特别利好或利空，但是，投资者让然可以结合估值、反转、动量或者一些技术指标，来适当调整自己的仓位。比如说，如果你认同我们对A股在节后反弹的判断，那么就可以适当增加A股的配置，但是我们仍然建议在“标配”这样一个区间进行调整。

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文章来源：根据喜马拉雅《小马哥财道》录音整理

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